Deuda neta, apalancamiento y liquidez: cómo evaluar la solvencia

La deuda no es buena ni mala por sí misma. Bien usada, multiplica la rentabilidad del accionista; mal dimensionada, convierte un mal año en una crisis. La deuda neta y los ratios que se construyen a su alrededor sirven para responder una pregunta concreta: si las cosas se complican, si la empresa podrá seguir pagando a sus acreedores sin vender activos a la fuerza ni diluir a sus accionistas.

Esta guía separa dos ideas que suelen mezclarse. La solvencia mira el largo plazo: cuánto se debe frente a lo que el negocio genera. La liquidez mira los próximos doce meses: si hay activos corrientes para cubrir los pagos inmediatos. Verás cómo se calcula cada ratio, qué incluir y qué no en la deuda, cómo leer el calendario de vencimientos y un ejemplo completo con el informe anual 2024 de AT&T.

No todo pasivo es deuda. Las cuentas por pagar, los impuestos diferidos o los anticipos de clientes no generan intereses ni tienen un calendario pactado con un acreedor financiero; sumarlos infla el ratio sin decir nada útil. Hay tres zonas grises donde debes aclarar qué incluyes:

• Arrendamientos operativos. Bajo US GAAP (ASC 842) figuran en el balance como pasivo por arrendamiento, pero en una línea separada de la deuda y con su costo dentro de los gastos operativos. Bajo IFRS 16 (NIIF 16) casi todos los arrendamientos se tratan como una financiación: el pasivo suele presentarse junto a la deuda y su costo se reparte entre la depreciación del activo por derecho de uso y los intereses. Por eso una empresa IFRS suele mostrar más deuda y más EBITDA que una comparable en US GAAP.
• Pensiones y beneficios posempleo. Un plan con déficit es una promesa de pago parecida a una deuda. Quien analiza el crédito suele sumarlo al cálculo; los ratios estándar no. Si es grande, calcula las dos versiones.
• Acciones preferentes. Las que pagan un dividendo fijo y tienen fecha de rescate se parecen más a un bono que a una acción.

Una deuda de 50,000 millones no dice nada por sí sola. Se compara con tres referencias: el capital de los accionistas, los activos y la capacidad de generar caja. Las dos primeras salen del balance general; la tercera, de la cuenta de resultados.

Deuda neta/EBITDA es el favorito de los analistas de crédito porque compara la deuda con un flujo. Como orientación: por debajo de 1 vez el endeudamiento es holgado; de 1 a 3 veces es lo habitual en empresas maduras; de 3 a 4 veces exige ingresos estables; y por encima de 4 veces queda poco margen para un mal año, salvo en sectores con ingresos regulados. Son rangos de referencia, no umbrales oficiales.

El apalancamiento dice cuánto se debe; la cobertura, si el negocio aguanta el costo de deberlo. Es el ratio que antes se deteriora cuando suben las tasas de interés o caen los beneficios.

Dos detalles contables mueven estos ratios. Los intereses capitalizados: cuando una empresa financia la construcción de un activo, parte de los intereses se suma al costo del activo y el gasto visible baja. Y los intereses netos de ingresos financieros, que hacen parecer que una empresa con mucha caja casi no paga intereses aunque deba mucho.

Una empresa solvente a largo plazo puede pasar apuros si en los próximos meses vence más de lo que cobra. Los ratios de liquidez comparan los activos que se convertirán en dinero dentro del año con las obligaciones del mismo plazo.

Un current ratio por debajo de 1 no siempre es una alarma. Los supermercados y los restaurantes cobran al contado y pagan a proveedores a plazo: trabajan con capital de trabajo negativo por diseño, como explica la guía del ciclo de conversión de caja. En cambio, en un fabricante con inventarios lentos, un ratio de 1.2 puede quedarse corto.

Dos empresas con la misma deuda neta/EBITDA pueden tener riesgos muy distintos. La diferencia está en cuándo vence la deuda, a qué tasa está y qué condiciones impuso el acreedor. Todo eso figura en la nota de deuda del 10-K y en la sección de liquidez del análisis de la dirección (Item 7).

AT&T es un buen caso de estudio porque es una empresa de infraestructura con más de 120,000 millones de dólares de deuda y una red que exige inversión constante. Todas las cifras proceden de su formulario 10-K del ejercicio fiscal 2024, cerrado el 31 de diciembre de 2024, en millones de dólares. Se usa la deuda neta que resta solo el efectivo, porque el balance no presenta inversiones a corto plazo en una línea propia, y un EBITDA sin ajustes, igual a beneficio operativo más depreciación y amortización: es el «camino 2» de la guía de EBITDA, no una cifra que la empresa publique como tal.

AT&T ya presentó después el 10-K de su ejercicio 2025, que es el que usa la guía de márgenes de beneficio. Aquí se mantiene a propósito el ejercicio 2024: su beneficio operativo carga con un deterioro del fondo de comercio de 4,422 millones sin salida de caja, un cargo que no se repite en 2025 y que deja ver como ningún otro cuánto mueven el EBITDA y la cobertura de intereses las partidas que no son caja. Cuando compares dos empresas, en cambio, usa el mismo periodo para las dos.

Cuando el efectivo supera a la deuda, la deuda neta sale negativa: la empresa tiene caja neta, y con un EBITDA positivo el ratio deuda neta/EBITDA también sale negativo. Ese número ya no mide años de deuda sino el colchón de caja, así que es más claro decirlo con palabras: «caja neta equivalente a 2 años de EBITDA». Un ratio negativo aparece también en la situación opuesta, con deuda neta positiva y EBITDA negativo: antes de leer el signo del cociente, mira el de cada término.

El nivel de deuda razonable depende de la estabilidad de los ingresos. Una eléctrica regulada o una teleco facturan casi lo mismo cada mes, y sus acreedores aceptan apalancamientos que serían peligrosos en un fabricante cíclico. Por eso las fichas de telecomunicaciones de Datos de Bolsa muestran, además de la deuda neta/EBITDA, la deuda neta sobre (EBITDA − capex): en una red el capex no es opcional, y ese denominador es más exigente.

• Caja que no está disponible. AT&T informa que unos 1,268 de sus 3,298 millones de efectivo estaban en cuentas fuera de EE. UU. y podían tener restricciones para repatriarse. El efectivo restringido, los depósitos en garantía o la caja de filiales con socios tampoco sirven para pagar la deuda de la matriz.
• Deuda fuera de balance. Garantías a terceros, ventas de cuentas por cobrar o financiación de proveedores (supplier finance) no figuran como deuda, pero cumplen una función parecida. Búscalas en las notas y en la sección de liquidez del 10-K.
• Intereses netos. Si la empresa solo publica el gasto financiero neto de ingresos por intereses, la cobertura sale mejor de lo que es. Busca el gasto bruto en la nota de deuda antes de calcular, y comprueba qué gasto usa el ratio antes de comparar dos empresas.
• Mezclar regímenes contables. Una empresa IFRS suele sumar los arrendamientos a su deuda y dejar su costo fuera del EBITDA; una US GAAP, no. Ver ADR, 20-F e IFRS.
• EBITDA inflado. Un EBITDA ajustado que excluye año tras año costos «no recurrentes» reduce artificialmente la deuda neta/EBITDA.

Continúa con la siguiente guía de la ruta, Ciclo de conversión de caja, para ver cómo el capital de trabajo afecta a la liquidez día a día.